【宏觀專業報告】關於縮表是否結束
發布日期： 2024-01-28
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【宏觀專業報告】關於縮表是否結束
雖然降息已成今年主基調，但聯準會至今仍未針對，何時「縮表結束」發表談話，我的想法是，過去在聯準會貨幣政策中，很少看到一邊降息、一邊進行 QT 的狀態，畢竟兩項貨幣政策明顯是矛盾的，目前聯準會的態度是，希望可以延後市場降息的預期，到時再順便停止縮表，以此確保通膨全殲。
回顧過往歷史，聯準會的 QE(量化寬鬆)，曾經兩次拯救美國經濟，第一次是 2008 年金融海嘯，聯準會主席伯南克，採取多次海量貨幣寬鬆，第二次就是 2020 年的新冠疫情，鮑爾在短期內也進行 QE，讓資產負債表短期內翻倍。
而回顧緊縮政策，2008 年的寬鬆政策開始後，一直到 2016 年才開始進入升息縮表循環，上一次的經驗是，當年當聯準會在 2019 年年初停止升息後，其實縮表仍在持續，一直到年中鮑爾宣佈預防性降息後，縮表才重新改為緩步擴表，一直到 2020 疫情爆發。
2022 年開啟的縮表，則大約落後升息開始後的兩個月，聯準會當時於三月開始升息，縮表則是從五月開啟，目前每月多達 600 億美元的美國國債，和多達 350 億美元的抵押貸款支援證券到期不續。
所以，回顧今年聯準會政策，聯準會釋出的點陣圖，今年至少有降息 3~4 碼空間，當降息展開後，很有可能會和縮表停止，有 3 個月左右的時間差，比如五月開始降息，可能等到 Q3 才會停止縮表，換句話說，縮表的壽命，取決政策制定者，在貨幣政策的末段循環採取的作法，但大致會同步，以就是說，今年基本上還是會看到停止縮表的一天。
那麼，有哪些數據會讓聯準會加快考慮，停止縮表的時間線呢？
第一個思考點，是債券價格的平衡穩定，去年三月，由於聯準會升息過猛，債券資產減損劇烈，矽谷銀行危機爆發，市場出現大量擠兌，聯準會緊急宣佈一年期的 BTFP 計劃，銀行可以通過這項計畫，抵押虧損的美國國債，換取大量流動性。
比如，100 億美元的債券，因為升息而有資本減損，當市場出現擠兌現象時，銀行就不得不賣出債券換取現金，但如果採取 BTFP 機制，就可以將暫時虧損的債券抵押給聯準會，換取 100 億的現金，緩解市場的擠兌情緒。
如今，這項機制即將於今年三月到期，代表聯準會提供的流動性也將退場，如果沒有銜接著降息或停止縮表，市場對債券的買盤恐怕也會暫時觀望。
再來，以目前的速度，持續執行 QT 並無實質的好處，根據美國經濟分析局上週公布的數據，12 月整體 PCE 年增 2.6％，與 11 月數據一致，並符合市場預期。扣除波動性較大的食品與能源項目，12 月核心 PCE 年增 2.9％，也低於 11 月的年增 3.2％和市場預期的增加 3％，基本上市場的普遍共識，已經認為通膨問題已經過去，基本沒有通膨再起的風險。
同時，目前的緊縮政策，某種程度也是為了讓金融炒作穩定，也讓銀行在準備金部分，能夠在足夠充足，抵擋呆帳風險下運作，如果以全美來看，銀行準備金規模達到 3.5 兆美元 (約占總資產的 15%) ，高於紐約聯準會主席威廉姆斯在 2022 年的一篇論文中標記的 13% 的適當水平。
也就是說，如果縮表的目的，是為了讓金融體系保持穩定，目前看來已經達到一定效果，反而適度放鬆或暫停緊縮政策，能讓金融環境更加良好。
最後，我們都很清楚，美國今年將會迎來經濟成長最為趨緩的一年，這個情況除了跟去年經濟大好基期較高，今年相對容易走疲外，也跟超額儲蓄的消耗殆盡有關，聯準會基本已經喪失大力緊縮的的條件，因為持續緊縮，很有可能會讓軟著陸落空，就算想要持續保持緊縮，也可以等待下半年景氣谷底度過後再釋放批言論。
所以，不管怎麼說，今年肯定是降息年，擴表也很有可能在下半年登場，按照過去經驗，聯準會從升息到降息，中間平均為八個月，去年七月聯準會便已停止升息，對照時間線，今年 Q1 後開啟降息，都是符合市場預期的。 
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