【宏觀專業報告】庫存追蹤與台積電赴美設廠
發布日期： 2022-12-05
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【宏觀專業報告】庫存追蹤與台積電赴美設廠
過去一週，全球股市續彈，這週持續來觀察基本面好轉的現象。我之前跟投資朋友分享，全球股市從長週期看，2022Q4 到明年 Q1 正在利空測底，我在上一輪聽友會也提到，全球經濟庫存將在明年 Q1 見頂，最晚 Q2 本波庫存調整就會結束，按照股價領先反應，今年第四季 (最晚到明年 Q1) 股價最低點也會出現，但利空只能幫助打底，不能帶動股市回升挑戰前高，最終熊市能否結束，仍取決經濟轉好所釋出的基本面訊號。
先以影響台股權重最大的台積電觀察，台積電的產能利用率，第三季開始鬆動，第四季預估下滑至九成，預估明年第一季將來到 8 成見底，庫存大幅下滑也會在差不多時機出現，按照過去股價與獲利關係，通常在 EPS 見底前 6 個月左右來到，也差不多是當前時機。
事實上，這一波去庫存過程中，台灣作為新興市場經濟體，似乎跑得比美國還快，以美國費半的重要權值股觀察，Nvidia、AMD 與 Intel 目前庫存在 Q3 皆再飆高，輝達庫存周轉天數高達 154 天持續創高，顯著高於上半年的 100 天，超微也創高至 110 天，這些半導體品牌商銷售面極度惡化，也被迫開始降低資本支出已控制成本。
不過，回看台灣電子產品庫存，則是比想像中還要來得好，多數硬體業者 3Q2 優於期，因獲利較佳與匯兌收益較高。以 NB 來看，在全球需求疲憊下，筆電品牌商庫存天數從 2Q22 的 105 天下降至 3Q22 的 97 天，代表庫存有可能已經見頂，不過這只是單一季度表現，很有可能只是 Q3 為電子產品旺季，帶動市場庫存容易消耗，因為 3Q22 成品佔庫存比重已經從 2Q22 的 47% 上升到 54%，說明庫存只是沒那麼嚴重，但仍有創高機會在。
其他，像是主機板與顯卡、ODM 廠、伺服器、智慧型手機，Q3 庫存天數全部都在下滑，如果這種現象能夠持續在第四季延續，將有有利台灣景氣指標好轉。
另外，從地緣政治角度觀察，台積電從 11 月開始，已經包下多架飛機，把在台受訓的美籍員工送回亞利桑那州，這些員工早在去年上半年就已經開始受訓，經過一年多的訓練，已經能夠熟悉製造流程，在美國的員工招募也越來越積極，看得出來，如果按照計畫不變，明年下半年台積電就可以試產，並在 2023 年年底開始量產。
至於「台積電變美積電」、「半導體去台化」這種國際博弈問題，的確，全球都在打造半導體自主供應鏈，不過，短期真的不用擔心產能轉移的問題，半導體不像輕工業，沒辦法快速進行轉移，目前美國產能甚至不到 5%，美國人覺得只有台積電有先進技術很可怕，但美國自己做不出來，這不是技術問題，是環境問題。
美國不像台灣，有這麼多年輕新鮮的肝，台灣每年有五萬名理工大學生畢業，美國人過去不做半導體製造，將其製造業轉移至日本，是因為是美國的傑出人才不願意投身半導體製造，大多數畢業生，要不就是去華爾街，要不就是去矽谷打 code。但台灣相反，傑出人才都去半導體和醫生，台灣最傑出的人才都在台積電，雖然在地緣政治發展下會有壓力，但台積電手上可不是沒有好牌。
所以，在海外建廠最大的問題，並不是政治問題，而是成本問題，海外設廠是對獲利能力的挑戰，不管是美國亞利桑那廠，還是日本熊本廠，即便有受到政府補助 cover 成本，但台積電在未來的人工成本仍高非常多，過去我跟投資朋友提過，台積電員工的平均年薪約 11 萬美元，相對美國其他科技公司比起來，低非常多。
另外，上千名工程師赴美，台灣政壇沒人敢對美國說 No。然而，美國地方勢力反對聲浪卻逐步出現，最近 12 月 2 日的《亞利桑那每日星報》的頭條新聞，是「圖桑將讓水留在科羅拉多河裡」，圖桑是亞利桑那州的的第一大城市，而美國西南部目前正在大幅缺水中，圖桑市政府最近決定要少用科羅拉多河，因為圖桑的地下水足夠 3 年市場之需，希望可以藉此幫助其他州。
這則新聞雖然沒有提到台積電，但是，他的封面照面，是內華達州的米德湖，水位已經降到把湖底的沈船無去露了出來，說明美國西南部的缺水情況，聯邦政府要求用水的 7 州共體時艱，減少使用科羅拉多河水，但可能很快就會撐不住，甚至水位在下滑，胡佛水壩的發電機將無法運轉，到那時候，美國西南部 800 萬人將無電可用。
這就是說，2、3 年以後，美國西南部不僅缺水，還可能缺電，但與此同時，對水電用量極大的台積電亞利桑那廠卻如火如荼的擴廠中，大家不要覺得亞利桑那廠週邊多亮麗，其實就是一塊沙漠，半導體行業一向是「耗水大戶」，美國居民很快發動集體訴訟，這些訊息最終都會導致台積電赴美設廠具不確定性。
另外一部分是庫存問題。目前台積電法說已經承認，今年 Q3 已經是台積電今年獲利和營收的高點，接下來幾個季度的重點，已經不是台積電是否能夠繳出亮麗成績，而是消庫存情況，上一季劉德音有提到，目前台積電庫存已經來到高峰，但壓力最大的時間點可能會在 2023 上半年，如果從台積電庫存週轉天數觀察，Q3 是 80.8 天，相對 Q2 居然已經下滑，說明也許庫存高峰真的已到，現在純粹是消庫存的進度。
當然，有些投資人會說，台灣製造業 PMI 下滑很快，是否說明，台積電為主要權重的台灣，似乎比其他半導體經濟體嚴重，其實，這是基期效果的原因，從下圖可以理解，台灣從 2020 年以來的半導體帶貨潮，PMI 就遠遠高於亞洲其他各國，當產量變多，庫存堆高，在景氣下行區間，PMI 下行速度就會比較快。台灣在全世界半導體供應鏈佔的比重很高，從上游到下游，市占率比重不一，台積電先進製程市占率九成，是其中最高的一環，市占率愈高受衝擊的規模一定最大。
總而言之，未來一年半導體市況，由於受到需求衰退影響，基本上，現有的亞洲半導體廠明年上半年會持續下行，明年亞洲銷售額預估將下滑 7.5%，但歐美日由於都在進行擴廠，且有政府直接補助，反而有可能在明年仍維持緩步成長。
到 2025 年後，全球先進製程產能，台灣將從今年的 78% 下滑至 69%，韓國則是從 21% 下滑至 18%，中國不會變動，而美國則預估將會佔有 12% 的市佔，當然，這波市佔率提升，是藉由政府補貼與海外設廠得來的，很有可能，到時美國的先進製程的主要產量，仍然是由台積電製造。
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