【宏觀專業報告】目前我正在關注未來幾個季度的總經方向
發布日期： 2022-09-13
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【宏觀專業報告】目前我正在關注未來幾個季度的總經方向
最近鮑爾的鷹派談話，讓股市難以回到上升軌道，應該到下一次 FOMC 會議前，聯準會開始進入緘默期，將會逐步減少對市場談話，目前市場對外部環境的變化，主要有三個層面，也是我比較關注的方向。
第一個是外部流動性寬鬆預期的修正。今年是緊縮年，市場每一次的反彈，都是市場對升息縮表預期的下滑所致，這次聯準會火力全開，就是要完全打消當前通膨預期。
未來一個季度，美元、美債殖利率高點震盪可能性高，大宗資產則是受到美元強勢與通膨打壓，價格應會震盪向下，但股市不一定會再大幅破底，因為目前離聯準會的緊縮目標利率 (3.5~4%) 已經十分接近，除非九月點陣圖再度上揚，不然，當利率不再創高，而是高點震盪時，股市可能會開始反應升息政策到頭。
當然，非美元資產貨幣和歐亞股市，仍有持續受到外資系統單賣壓之可能，隨著美元指數不斷創高，歐元兌美元已經跌破 1：1 關卡，多數亞洲貨幣也是貶值依舊，股市在短線上相對美股更加疲憊。
第二個是歐元區能源問題。
歐元區今年遭受較大衝擊的原因是，內部能源供給高度依賴俄羅斯，去年底時，歐元區有 35% 的天然氣與 20% 的原油進口依賴俄羅斯，到今年八月為止，俄羅斯對天然氣供給已經降至峰值的 20%，即便能在美國這邊找到部分替代能源，仍無法忽略全球能源價格高漲的影響，這導致歐元區通膨仍在高點水位，無法如美國一樣下滑，歐洲央行最近已經大幅升息至正利率，今年應該無法避免經濟衰退。
另一方面，烏俄戰事的不穩定，也有可能導致歐洲市場通膨再度失控。
最近已經許多消息傳出，烏克蘭部隊已經收復哈爾科夫幾個重要城市，短短一週一經推進 150 公里以上，當然，這不是因為烏軍有多強，而是俄軍目前在烏克蘭的軍事部署已經大幅調整。
目前俄軍在哈爾科夫幾乎沒有正規軍，都是由幾千民的親俄民兵和武警部隊組合，這些人在幾天之內就被烏軍的機械化部隊打退了。如果烏軍按照目前的速度推進，很快就會回到盧甘斯克城下，讓俄軍開戰以來在北線的利益化為泡影。
我想，這跟普丁目前的政策有關，從６月後，普丁就將大量正規軍撤回國內，或許是打算將戰爭敘利亞化，讓親俄分子當成主力，俄軍出動少數精銳部隊支援，這樣成本最低。不過，戰爭的本質是政治，如果這些親俄分子戰敗潰散，不管是在軍事上還是政治上，都代表著普丁的正式失敗，到時普丁可能被迫採更強硬措施應對烏軍，這種變化對歐洲市場影響仍大。
第三個關注點，是通膨預期下滑，導致美國的經濟指標何時能有明顯下行。
股市跌了很多是真的，但今年上半年資本市場的下殺，主要是反應聯準會緊縮政策對估值的影響，以及利率上升後對債券價格的承壓，至於市場是否已經充分即將到來的經濟衰退，則還無法完全確認。畢竟，美國 8 月製造業採購經理人指數中的就業分項高達 54.2，遠優於預期的 49.5，顯示經濟數據與勞動市場依然強勁，就算失業率因為勞動參與率升高而來到 3.7%，非管理職員工時薪年增率仍在 6% 之上。
現在確定的是，在兩週後，聯準會九月的 FOMC 會議有很大概率會升息三碼，以此確立央行立場，即便七月通膨已經下滑，八月預估會持續下行，但整體通膨水準仍然高於聯準會的目標，所以政策利率必須高於長期利率水平一段時間，讓經濟持續低於淺成長一段時間，使勞動力市場走緩，通膨才得以恢復。
我的觀察是，不論是整體通膨或核心通膨，來自需求面引起的通膨大都維持在 2% 左右，當然有進一步下降的必要，但是更多的通膨來源是供給面引發，以及供給與需求共同貢獻的，所以打擊及需求可以降低通膨，但解決供給問題才有完全消除通膨的可能。
(其實，撇除能源影響，核心通膨在 Q1 早已見頂)
當然，通膨下行還有其中一項要素，那就是勞動力市場趨緩，當前勞動市場明顯過熱，服務業的工資上揚又具僵固性 (薪資上漲容易下跌難) ，不僅提供聯準會大幅升息的空間，更讓美國有下一波通膨壓力的潛在風險。
目前美國失業人約 570 萬人，已回到疫情前的水準，但是企業的職位空缺數有 1124 萬人，遠高於疫情前的水準，也就是每一個失業者，面對著 2 個職缺，就算所有失業者全都找到工作，都還有 550 萬份工作找不到人來做。
這種優良的就業數據，是兩面刃，一方面他給予了聯準會更多的緊縮空間，另一方面卻也表示，就業數據仍能讓經濟有軟著陸的機會，這種現象也是我始終認為，本輪景氣下行，並非 2007-2008 或 2000-2003 的系統性危機，而是自然的庫存循環搭配外部性衝突的景氣下行，也許這段築底期時間會拉得更長，但我始終信本年度至明年初，是本輪牛市循環的起點。
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