【宏觀專業報告】下半年美元美債推演
發布日期： 2021-07-13
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【宏觀專業報告】下半年美元美債推演
來推演一下，下半年美元與美債走勢。六月份的 FOMC 會議，聯準會鷹中透鴿，但六月以來的鷹派言論，已經促使美元急彈，大宗資產價格全面走跌，不過，近期美債殖利率卻跌落至 1.4% 左右遊走，到底是什麼原因導致這種狀態？
上週四 7/8 美國聯邦公開市場委員會 (FOMC) 公佈了 6 月份貨幣政策會議紀要。紀要顯示，委員會成員已經就降低聯準會每月購買債券的速度進行首次討論。目前來看，聯準會每個月仍然購買至少 800 億美元的美國國債和 400 億美元的抵押貸款支持證券。
資料來源 聯準會
針對通脹，會議紀要指出，通脹上升幅度超過預期，但仍然是暫時性因素，主要還是供應中斷和勞動力短缺造成的問題，下半年應該就能解決。
從報告中可以了解，聯準會 6 月會議紀要，並不像我們想像的那麼鷹派，因為 FOMC 在 6 月會議上維持政策利率不變，也沒有改變其資產購買計劃，僅僅上調了今明兩年的通脹預期，暗示加息或快於預期。
美元看法：下半年走強可能性仍大於走弱 美元最低點可能已過
關於通脹，這次 FOMC 表示，通脹上升幅度超過預期，但此次通脹仍被視為暫時性因素，市場似乎已經接受這個說法，美元也在六月中開始急彈，不過，因為聯準會還沒針對縮減購債表態，美元仍然承受一定賣壓。我的看法是，當今年美股收益來到峰值 (第三季) ，聯準會縮減購債政策的釋放，加上實體經濟明顯好轉後，美元於第四季左右將重新回到上升軌道。
圖：第三季美股獲利將來到高峰 資料來源：Bloomberg
資料來源 TradingView
當然，這其中最大的轉折點，就是聯準會必須有具體「不再提供流動性」的指引，否則錢一直灑，你要讓美元這麼順利回到升值軌道是很難的一件事。
美債看法：美債殖利率呈現不理性下彎 暗示下半年通膨率不高
聯準會在過去兩個月很明顯轉鷹，照理來說，這暗示著升息可能提前來到，但有趣的是，美債殖利率卻快速下滑，美債大漲。
資料來源 TradingView
美債殖利率下滑有兩種可能：
1.通膨預期快速下滑：長期來說，通膨率與美債殖利率連動，原因很簡單，因為美國公債身為保本型資產，最重要的任務就是抗通膨，所以長期來看，他的報酬必須要跟通膨差不多。
但通膨是消費落後指標，需要藉由實體消費來導出計算值，美債殖利率則會因市場情緒，因投資人購買債券的力度受影響，當投資人認為未來通膨不高時，就會趁機買美債，壓低公債殖利率。
2.經濟前景疲軟：美債也具有跟股市的替代效果，常常被視為避險資產，那麼多人買美債，意味著有投資人認為經濟持續復蘇的前景黯淡，尤其是勞動力市場的不均衡反彈，可能也會促成傳統的國債避險買盤。
從數據來看，儘管美國 6 月份新增 85 萬個就業崗位，但按這個速度，需要一年多的時間才能將就業率恢復到大流行前的趨勢，這個反彈速度遠比經濟學家幾個月前的預期要慢。
資料來源 財經 M 平方
3.空頭回補加劇美債收益率跌勢
過去一段時間，美債空頭頭寸規模已逼近年內高點。在 6 月 15-16 日的美聯儲會議之後，美債價格不斷上漲，這觸發了更多空頭回補，而且夏日市場流動性清淡，可能放大了影響，使美債價格波動劇烈。
我認為，美債殖利率的走跌，以第一個因子站的居多，第二個因子為輔，第三是催化劑，因為展望下半年，雖然獲利高峰將過，沒辦法再繳出因低基期而如此亮眼的成績單，但配合下半年基建財政，也不會壞到多差的地步。
後市看法：重點關注 10 年期美債收益率是否跌破 1.25% 否則股市下跌風險加大
目前，華爾街對今年下半年美債殖利率的走勢看法不一。但隨著經濟復甦，升息與縮減購債是遲早的事，也就意味著 10 年期美債收益率「最終將繼續走高」，如果美債殖利率持續下探，只有一個可能，就是下半年發生股市大幅回檔，使得資金由股市大量轉移至債市，但以過去經驗，1.25% 可能已經是極限。
不過，就算股市正常回調，仍然無法改變美債殖利率回升的方向，如果美國第三季就業市場終於好轉，加上聯準會同步釋放縮減購債言論，最終一定會拉起美債殖利率，使得美元也同步回升，到時美債可能會再經歷一波明顯走跌。
我的判斷是，美債殖利率仍將在基本面、發債供給增加下止穩回升，並預期在 1.8 ~ 2% 區間開始吸引長期資金流入、逐漸增加美元資產吸引力，到時可以再進行大幅購買，目前殖利率走低，美債持續漲高，可以先做一些調節，當然，也可以小部位當作避險資產，以防股市的大幅回調。
財經皓角工作團隊 
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