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上一季聽友會回顧與追蹤

股市概況與操作策略

• 2024 年以來，主講者持續看多股票市場，認為景氣仍處於擴張週期，最大的風險是「抱不住」。
• 過去兩個季度，主講者主要持有台股與美股，其中美股佔大宗。
• 台股：絕對高點出現在去年 07/11
• 美股：則是在今年 2 月那斯達克創新高，4 月經歷關稅股災，今年 7 月又創歷史新高，兩者績效表現不一。
• 操作原則：
  • 建議在景氣擴張、有中期回檔時，利用閒餘資金趁乖離回檔進行佈建，並在榮景期前將現金部位壓到最低。
  • 景氣擴張週期應壓低現金部位，利用週乖離回檔作為資金投入點。
  • 當景氣信號燈顯示藍燈或進入庫存調整年時，是重倉買入的時機，可考慮質押或使用槓桿型 ETF 抄底，甚至出清所有現金部位，對賭股票低點。
• 過去概念是短期看週乖離情緒指標，長期看景氣 3-4 年的框架。
• 景氣循環由成長、榮景、衰退、復甦四階段構成，每 2-3 年 (有時 3-4 年) 完成一次庫存循環。
• 景氣成長時適時壓低現金成本，衰退時大量壓注資金。
• 股價會領先基本面反應，例如半導體產業營收年減通常在股價下跌後發生。
• 2022 年至今已走了兩年多的牛市，台股距離「三牛一熊」的榮景越來越近。雖然台股保持在 22,000 點左右，但時間已越來越不利於庫存多頭循環。

資產部位變化回顧

• 績效統計週期自 2022 年庫存循環開始，以便每次循環重新計算。

006208 (台股 ETF)

• 上次聽友會平均成本 67 元，績效 60.5%。
• 本次因上季度大量投入資金，平均成本上升至 69 元，績效升至 65.2%。
• 主講者指出，由於 4 月跌幅太快，現金部位一度出脫完畢，被迫大量出售債券轉入股票市場以攤低成本。

QQQ (美股 ETF)

• 美股高點晚於台股，今年 2 月創高，7 月又創歷史新高。
• 上次平均成本 291 元，績效 65.2%。
• 本次因 3、4 月重倉美股，平均成本上升至 297 元，平均整體績效達 87.2%。

SOXX (費城半導體 ETF)

• 上次平均成本 133.5 元，績效 49%。
• 本次因 4 月重倉，平均成本上升至 136 元，績效達 78%。
• 整體台股和美股總體資產部位上升幅度很快，錯過今年第二季加倉機會者將錯失亮麗漲幅。

現金與債券部位

• 現金部位：
  • 主講者在 4 月股市大跌時曾一度將現金部位降至 0%，目前已回升至約 9%。
  • 目標是在下次景氣庫存回檔時，至少保留 10% 現金，並考慮在股市上漲時適度出脫部分資金以換取現金。

債券部位 (TLT)

• 作為資產平衡工具，而非對賭景氣衰退，平均成本約 86 元，績效近乎 0。

台幣計價債券 ETF (00720B)

• 受匯率波動影響大，平均成本 32.5 元，績效目前虧損 -4.6%
• 曾於 4 月出清大量短債型 ETF 買入股票，但仍有部分台幣計價資產面臨匯率壓力，未來可能作為領息資產配置。
• 目前正努力每月擠出 1%-2% 的現金水位，尤其是在股票市場上漲的同時。
• 美元換匯建議：對於長期投資美股者，目前是分批換匯的好時機，尤其在台幣兌美元 29-30 以下，是台幣相對強勢的氛圍，認為每次匯率回落都是佈局時機。

年初以來資產績效與市場情緒

• 今年以來，所有資產均呈現上漲：黃金漲幅最大 (+26%)，歐亞股市 (+20%)，比特幣 (+17%)。
• 美元計價下：過去三個月南韓股市 +33%，台灣股市漲 27%，主要受台幣升值影響。
• 市場情緒指標：貪婪指數已來到 80 以上，進入全面貪婪格局，目前不適合進場。
• AAII 散戶投資人看空指標：目前約 30%，顯示市場偏樂觀。
• VIX 指數：16 左右，已從高點 -63% 至 ，顯示情緒樂觀。
• CFTC 標普期貨：2022年以來空單仍多，市場處於「懷疑中成長」的態勢。
• 華爾街投行對標普 500 目標價預估「永遠慢一拍」，彰顯市場情緒的落後性。
• 目前景氣已擴張至第三年，即使可能出現非理性繁榮，也不應大規模買入，應保留現金，因為股價反映景氣的可能性很高。

總結目前策略

• 主講者目前沒有修改過去一季度的操作策略，將 4 月視為外部性衝擊，大量投入資金後，現在的重點是提升現金部位。
• 如果有部分資金或無額外收入，應立即留存現金，因未來數月景氣回檔的可能性高。

台股推演與台灣經濟數據

台股推演

• 上次聽友會看法是「理性看多、保持彈性」，但 4 月股災後，因基本面無反轉燈號，判斷為劇烈回檔而非中期回檔，選擇大幅買入重倉佈局，獲得亮麗績效。
• 台股獲利預估仍有 1-2 季推動空間，但今年 10 月將滿牛市第三年，即使未來出現中期回檔，買入幅度也應保守，以防轉為庫存回檔。
• 外資：
  • 在台股近年多為賣超，今年上半年賣超 3,463 億元。
  • 若無外資賣壓，台股應已創高。
• 融資餘額：僅小幅增加，顯示投資人經歷 4 月重創後心態仍保守。

台灣經濟數據

• 房地產市場收縮：受央行信用管制影響，4 月預售揭案量比去年大減近七成。
• 景氣信號燈：
  • 5 月從黃紅燈轉為綠燈。
  • 雖然可能再次回黃紅燈，但擴張時間性已久。
  • 景氣燈號僅告訴現在不宜重倉、不宜買入。
  • 出口與內需：出口訂單和出口值仍在創歷史新高，但汽機車產業銷售驟降 (受關稅談判影響)，導致批發、零售、餐飲營業額不佳。
  • 整體內需疲弱，但出口和生產活動穩定。
• 領先指標：
  • 已連續 4 個月大幅下滑，跌破 100，除半導體設備進口值外幾乎全數下滑，這是警訊。
  • 顯示經理人預期下半年出貨壓力大，可能形成銷庫存壓力。
  • 過去領先指標跌破 100 時 (如 2022 年、2020 年、2018 年等)，皆是適合重倉時機。
  • 然而目前股價未跌，主講者願再觀察 1-2 個月，等季度數據確認下滑再考慮買入。
• 高基期瓶頸：
  • 台灣景氣指標面臨高基期問題，無法再像 2020-2025 年般快速成長。
  • 貿易順差位階比 2020 年前高出 2-3 倍，導致基期很高。
• 買入空間條件：
  1. 景氣信號燈下滑至藍燈，或領先指標連續三個月跌破 100。
  2. 像 4 月股災般，因政策 (如關稅) 導致股價大跌。
  3. 前兩者同時發生 (最佳狀況)。
• 進口值與出口：進口金額維持高檔但緩慢下滑，顯示訂單多為急單，廠商不敢備太多貨。
• 主計處預測：
  • 2025 年 GDP 預測全年增長率為 3.88%。
  • 今年上半年因急單大幅增長，但下半年增速放緩，顯示上半年出貨過多，下半年可能面臨壓力。
• 產業分化：
  • 2025 年非 AI 產業將進入衰退，股價可能提前反應。
  • 塑橡膠、化學、礦產品等傳產仍在衰退，而資通訊產品表現優異，台灣經濟越來越依賴 AI
  • ICT 出口佔比：從 2019 年 44% 升至 67%。
• 製造業景氣氣候測驗點：已降至藍燈，顯示大部分非 AI 產業已開始庫存調整。
• 大額民間投資：主要集中在電子零組件，遠超其他產業總和。
• 實際 GDP：上半年「先盛後衰」格局，景氣完全看 AI，傳產可能已庫存調整。
• 企業獲利與美股關聯：
  • 台股企業獲利與美國 GDP 年增幅高度相關，美國 GDP 放緩時，台股獲利通常會下修。
  • 電子零組件出口年增幅若為年減，是台股不錯的買點。
• PMI (未來 6 個月景氣展望)：已跌破 50，進入收縮期，按照過往經驗，股價應已準備下跌，或景氣應立即轉好。
• 台幣匯率影響：
  • 今年初以來台幣升值 13.4%，兌日圓、韓元升值 3-5%。
  • 雖然升值會導致出口淨匯損，但同時也降低進口原物料成本，對台灣產業的衝擊可能不如想像中大，尤其是對台積電等大型企業影響有限。
• 台美關稅協定：即將公佈，可能是一個「最好的壞結果」，即適度升值換取可接受的稅率。
• 獲利變化：台股整體平均獲利正在下修，但 AI 的亮眼表現彌補了非 AI 的不足。
• 資本支出：
  • 預估 2027 年資本支出必定年減，2026 年應為庫存調整期。
  • 但由於傳產已提前弱化，2025 年下半年可能就會面臨壓力。
• 目前台灣市場呈現「實體體感溫度有點冷，只有 AI 帶頭衝」的現象。當 AI 年增幅遞緩時，可能就是庫存調整的時機。
• 預估 2025 年獲利年增幅約 20%，正常本益比 17-18 倍下，今年正常水位應在 23,000-24,000 點，目前約 22,000 點可能因台幣升值導致外資回補不顯著。
• 重倉買入時機預估：
  1. 台股跌破 2 萬點，視為標準庫存調整，可重倉。
  2. 景氣信號燈轉為藍燈。
  3. 本益比跌破 15 倍以下。
• 短期內，若情緒樂觀，本益比可能達到 18 倍以上，推升指數至 26,000-27,000 點，但此時應保守。
• 未完成訂單減客戶存貨指標：接近 0 軸以下，顯示開始調整。
• 最佳預估是今年下半年至明年上半年「旺季不旺」，直接進行庫存調整，最好能一次性完成 1-2 個季度，迎接下一輪景氣多頭。
• 「多頭的下半場已經開始了」，應等待下次回檔的佈局時機。

美股推演與美國經濟數據

美股推演

• 今年上半年市場關注「衰退交易」，川普就任後政策 (如關稅戰) 引發資產價格波動，拖累 GDP。
• 然而，過去六個月川普在關稅戰、稅改、限制聯邦法官權力等方面「大獲全勝」。
• 美國經濟預期分歧：部分人認為停滯性通膨或通縮將來臨。
• 主講者判斷經濟放緩的三大指標：
  1. GDP 成長預期是否下修
  2. 就業是否趨緩
  3. 關稅是否引起通膨
• GDP：
  • 第一季度年化季增率 -0.3%，主因進出口大幅衰退 (進口額暴增)，實為囤貨效應，非經濟需求不佳。
  • 預估第二季度將大幅跳升。
  • 美國經濟很難進入衰退，甚至技術性衰退的可能性也不顯著。
• 就業：6 月非農就業數據 14.7 萬人，失業率降至 4.1%，顯示就業市場仍相當熱烈，大規模失業衰退的可能性低。
• 關稅引起通膨？：
  • 彼得森研究所預估 15% 關稅可能使通膨增加 1.1-1.5 個百分點，屬一次性影響，而非停滯性通膨。
  • 日本車商選擇自行吸收關稅，壓低在美車價。
  • 核心通膨率仍在緩步下滑，全球供應鏈緊張若無關稅談判，物價可能已趨近通縮。
  • 大宗商品價格：天然氣、原油、鎳、砂等多數下跌，黃金、白銀上漲是避險買盤。
  • 汽油價格：仍低於過去幾年，難引起顯著通膨。
  • 難以回到 1970 年代的停滯性通膨，因美國頁岩油產量充裕。
• 通縮式衰退？
  • 難度也高，因住房通膨和核心服務僵固性仍高。
• 總結：
  • 關稅不會引起大規模通膨，只會是暫時性影響。
  • 美國不會迎來通縮衰退，或停滯性通膨，最多只會是庫存回檔，類似 2015 年、2018 年的循環。
  • 非法移民驅逐潮可能導致人力通膨僵固性更高。

景氣指標

• ISM 指標：
  • 美國 ISM 製造業 PMI 長期處於 50 以下，但歷史上是適合買入的時機。
  • 美國經濟主要由服務業支撐，與製造業相關性不大。
• 全球 PMI：
  • 服務業大多仍在擴張，但製造業已開發國家普遍收縮，新興市場，除印度外，也已開始收縮，顯示廠商較為保守，可能有景氣庫存回檔壓力。
• OECD 領先指標：目前仍在高位震盪，顯示尚未到好的買點，需等待這些指標陸續下滑。
• AI 生產力循環：
  • AI 仍是推動美股上漲的主要動力。
  • 標普 500 指數中，七巨頭 (Magnificent Seven) 的獲利年增幅約為其他 493 家企業的兩倍，這導致市場廣度收窄，創歷史新高的企業數量很少。
• 美股報酬率：標普 500 指數基於 EPS 280-300 與本益比 17-20 倍估算，今年範圍約在 5,800-7,000 點。
• 美股買入時機：
  1. 景氣指標整體下彎，但股市未跌時買入。
  2. 政策影響下股市大幅下跌 15-20% 時買入。
  3. 兩者同時發生時最佳。
• 目標是在下次股價回檔前，將現金部位拉升至 15-20%。
• 美股每年都有利空，但歷史顯示股市仍能上漲，因為市場總在利空中尋找理由，理由消失就找下一個。
• 債券市場：
  • 降息週期因經濟遲遲未見衰退而延後。
  • 儘管關稅未顯著推升通膨，但已產生通膨預期，短期內股市可能壓過債券表現。
  • 適度配置債券：可平衡資產波動並對沖意外風險。
• 聯準會降息：可能延至 9 月。
  • 過去聯準會升息停止後的平台期，如 1994、2004 年股市表現良好，債券不漲不代表總資產會受衝擊。
• 非深度衰退判斷：市場風險指標並未顯著上行。
  • 家庭債務支出佔可支配所得：不高
  • 貸款拖欠率：在回檔，企業部門壓力有限。
  • 房屋空置率：雖上升，但僅回到疫情前水準，更像高利率副作用。
• 總結美股情況：
  • 目前沒事可做，預留現金。
  • 等待這些指標陸續下滑，將是未來 1 到 2 個季度內可能出現的下一個大型投資機會。
• 質押策略：現金不足時，可考慮提前向銀行詢問質押利率 (2.5% 以下為佳)，掌握時機。
• 《大而美法案》：對債券市場影響有限，川普舉債旨在刺激經濟，且有 SLR 放寬及穩定幣挹注短期國債，不構成極大利空。

皓哥笑話

阿嬤

百姓苦

排泄

士兵

選美

不結婚

老墨

烏鴉

牙齒