【宏觀專業報告】本週宏觀觀察與問答 2025/9/14
發布日期： 2025-09-14
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【宏觀專業報告】本週宏觀觀察與問答 2025/9/14
通膨數據滑落 聯準會該降息？
下週就是聯準會 FOMC 利率決策會議了，本週八月美國 CPI 與 PPI 雙雙出爐，呈現一種看起來有點熱、但其實還行的微妙狀態，也讓聯準會的利率路徑預測，變得更加棘手，市場已幾乎押注今年將有三次降息，但從數據結構來看，降息確實有理，但若一次降得太急、太深，可能誤判形勢。
觀察 8 月 CPI 數據，略高於市場預期，月增 0.4%、年增 2.9%，創下七個月來新高，但關鍵在於上漲的主要來自服務業，特別是住房、交通與機票等內生性價格，而非進口商品或關稅傳導，核心 CPI 年增 3.1%，核心服務類 (Supercore) 年增 3.5%，反映出通膨尚未全面熄火，但也不是失控。
值得注意的是，食品價格月增 0.5%，其中家庭食品 0.6%、蔬果 1.6%，呈現階段性供需壓力，能源部分則受汽油與燃料油價格回升影響，月增 0.7%，但年增僅 0.2%，對整體通膨拉動有限。至於關稅相關的商品，如家俱、家電、服飾等，則多數表現溫和，顯示川普新一輪關稅，尚未大規模轉嫁至終端消費者，而是由企業吸收，反映產業競爭壓力仍重。
更具政策啟示的是 PPI 數據，八月 PPI 月減 0.1%、年增 2.6%，為四個月來首見下降，扣除食品與能源的核心 PPI 同樣下滑，反映中上游價格壓力正逐步趨緩。
這意味著成本端的通膨動能在退潮，提供聯準會放寬貨幣政策的緩衝空間，PPI 與 CPI 出現背離，也揭示企業利潤率變化，部分企業已將價格壓力轉嫁給消費者，CPI 因此回升，但若 PPI 持續下行，這樣的轉嫁將難以為繼，需求可能反轉。
同時，金融市場早已按下寬鬆預期的按鈕，美股因通膨數據不如想像熱烈而創新高，科技股大漲，債市殖利率下滑，甚至連美元都出現走弱跡象。
由於資本市場對於降息的渴望，正不斷提前定價、擴散至風險資產，資產價格再度充滿熱度，這也是目前聯準會難解的兩難，一方面通膨數據可接受，PPI 甚至已轉冷，支持降息合理，另一方面，股市熱、信貸鬆、投資過熱，則不應太快釋放流動性。
若將此情境納入長期視角思考，眼前的通膨環境，可視為川普貿易政策的延伸反應。過去我們提過，從關稅成本轉嫁結構來看，美國企業在汽車與服飾等競爭性高的品類中，多自行吸收關稅，但在家俱、家電與娛樂用品等非必需品上，則大量轉嫁給消費者。
這也使得通膨在不同品類中，呈現出結構性的分化，所以目前不是一個全面性需求過熱，造成的通膨循環，而是一個逐步消化關稅，與產能適應的過渡期。
這種結構性轉變，讓聯準會有理由降息，以穩定長端利率與信貸環境，避免企業因 PPI 下行、利潤收縮而大幅削減投資與就業，但同時也不能大幅度降息，否則將重蹈 2000 年網路泡沫、2021 年疫情泡沫的覆轍，讓過剩資金再次湧向高估值、未獲利的科技股，推升資產泡沫與財富分配失衡。
事實上，若根據泰勒法則評估，目前的實質利率僅略高於中性水準，加上美國 GDP 仍有望年增 2%、失業率僅 4.3%，就業市場弱化但還算穩健、企業獲利創高，在這樣的環境中降息，應是為了未雨綢繆，而非經濟救火。
舉例來說，高利率的副作用一直都在，像是最近次級汽車貸款公司 Tricolor 的破產，就是高利率下的受害者，該公司專門為信用紀錄不足的西語裔移民，提供二手車貸款，並將貸款打包成資產支持證券 (ABS) 出售，規模高達 14 億美元，如今該公司已申請破產，並因涉嫌詐欺遭到司法部調查。
雖然次級金融機構爆雷並非首次，但 Tricolor 案的規模與牽連銀行程度，讓部分投資人聯想到 2007 年的金融危機，儘管目前整體信用市場並未出現廣泛崩壞跡象，大多數貸款的逾期率近年已有所穩定，但次級汽車貸款的違約率，卻仍高於疫情前水平並持續上升。
所以，回過頭來說，聯準會的正確作法，是預防性微幅降息，釋出一次降息一到兩碼的訊號，以壓制長端利率與美元升值壓力，搭配強烈的政策前瞻指引，同時強調未來降息將依賴數據進展，並保留隨時停止降息的彈性，這樣既可穩定預期，也可抑制過度投機，避免市場誤判政策方向。
但必須承認，這年頭大家能夠接受的泡沫 range，與估值越來越高，不管是房市、股市也更容易能夠忍耐波動，這是因為，企業與市場開始習慣，央行一遇風險即降息相救，這也讓聯準會意識到，聯準會不能再重演只救不管的劇本，尤其在 AI 投資狂熱、資產估值膨脹的當下。
所以降息，是該來了，但應像針灸一樣，小針見血，而非開水龍頭般泛濫成災，這才是真正的審慎靈藥，而非沉溺刺激的麻藥。
就業數據的真相
相對通膨，聯準會降息的訊號，很大程度來自美國 8 月非農就業數據的公布，這次新增就業僅 2.2 萬人，遠低於市場預期的 12 萬，失業率也悄悄上升至 4.32%，當然，對許多聯準會決策者而言，這一切並非突如其來。
事實上，如果觀察每一季公布的聯準會會議紀要與預測，他們早在 6 月就已預測，今年底失業率將升至 4.5% 左右，而 8 月通膨數據也符合聯準會預期，這並不是預測神準，而是顯示出，市場長期以來對勞動市場的評估過於樂觀，且忽略了統計數據內部的扭曲與政治變數。
目前美國的 U3 失業率已明確走高，而這個上升軌道，其實正貼近聯準會早已設下的劇本，也就是說，這波失業上升與經濟放緩，不該令決策者或投資人感到特別意外，只是市場自己選擇相信一個過於美好的勞動市場敘事，高利率久了，就業市場本該自然冷卻。
除此之外，勞工統計局也公布了長達一年的非農就業修正值，這次的非農數據修正，其規模之大、時間之長，幾乎是近代罕見，光是從 2024 年 3 月至 2025 年 3 月，美國實際創造的就業數，就比原先估計少了 91.1 萬人，相當於非農就業總量下修了 0.6%。
而若將過去三年加總，從 2023 年到 2025 年，美國共下修了超過 150 萬個就業職位，成為自 2009 年金融海嘯以來最大的統計偏差修正。
從產業別來看，這波修正主要集中在零售、休閒餐飲、資訊科技、製造與專業商業服務等民間就業引擎，其中最令人意外的是資訊業，過去幾年在 AI 熱潮推波助瀾下，不僅推升股市與創投投資，也被視為高薪與成長性的代表。
從實際統計來看，資訊業在 2024 年的就業年增率，不僅沒有爆發，反而年減近 3%，名列全美倒數第一，這不只是沒那麼好，而是根本不是市場以為的那樣，甚至包括製造業與專業服務業也出現全面負增長。
這說明高附加價值產業的就業需求，看來早已降溫，支撐就業的反而是低技術、低工資、依賴移民與政府補貼的行業，如護理、教育、餐飲等，也是目前最缺的基礎勞動力。
這種結構性錯配，也直接導致了政策預測與市場行為的脫節，聯準會在 6 月點陣圖中已明確預測，失業率將升至 4.5%，而且這一失業率的上升，並未引發通膨再度飆升，相反地，8 月核心 PCE 與 CPI 雙雙回落至約 2.9%，與聯準會 3.1% 的通膨中位預測非常接近。
這代表聯準會的預測模型，在勞動市場上的掌握相當精準，也說明他們之所以過去不急於降息，其實是因為預期中的放緩正在穩定發生，應該慢慢來，從另一角度看，若聯準會早在春季就照市場預期提前降息，反而可能導致通膨與資產價格再度升溫，對實體經濟構成更大風險。
當然，問題並不只是統計誤差或模型失靈，真正深層的危機在於，整個統計制度本身正在失能。根據 BLS 公布的人事資料，截至 2025 年 8 月，美國勞工統計局有超過三分之一的主管職位懸缺，包括補償統計、勞動就業、科技生產力等關鍵部門，全數沒有正任主管。
原任局長也在 8 月 1 日被川普政府突襲式解任，改由代理局長草率接任，人事不穩導致的後果就是，統計問卷回收率下降、樣本偏誤加劇、數據比對延誤，連帶影響整體估算品質。
這的確是很大問題，因為以後如果公布數據後，大家都知道還會再修正，就可能導致投資判斷失誤，加上資源受限的影響，原本統計局應推動的資料現代化，與 AI 比對技術全數遭凍結，導致企業回報誤差愈發嚴重，尤其在中小企業的就業估算誤差超過 10%，這正是近期統計修正如此大幅度的根源。
當制度崩壞時，即使聯準會有再準確的預測能力，也無法靠壞數據制定好政策。
除了統計崩壞，另一個影響更深遠的外部變因，是川普政府推動的大規模移民驅逐行動，目前，美國平均每日遣返非法移民人數，已高達 1,500 人，累計超過 33 萬人被驅離。
根據皮尤研究中心估計，這已造成約 120 萬名勞動力消失，影響遍及農業、建築、物流、護理、清潔、餐飲等勞力密集產業，這種人口外流造成的供給缺口，不僅惡化勞動市場結構，更扭曲了工資走勢與物價結構。
這也解釋了為何在就業人數下修的同時，工資卻並未同步下滑，相反地，部分行業如建築、護理、運輸仍出現實質薪資上升，形成就業降溫、工資卻漲的矛盾現象。
過去市場錯誤地將此解讀為經濟韌性，其實只是供給斷裂下的被動性薪資壓力，並非來自需求端的健康成長，這類壓縮型薪資上升，不但不能帶來通膨降溫，反而可能讓服務業通膨，維持在高原區，形成聯準會政策判斷的死角。
過往傳統的總經模型假設，就業數據疲弱 → 工資下降 → 通膨降溫 → 降息空間開啟，但如今的現實卻是，就業總量下降 → 缺工未解 → 工資反彈 → 通膨降不下來 → 降息空間受限。
這種供給側驅動的結構性扭曲，將迫使聯準會未來，更難依靠傳統數據做出快速反應，也將增加誤判與政策失靈的風險。
所以，在這樣的背景下，聯準會其實已經具備降息的條件。就業數據的大規模修正，揭示出勞動市場早已從高峰回落，並非如先前統計顯示那般強韌，這代表經濟實質上已經進入放緩階段。
於是，聯準會先前的升息節奏，是在錯估的數據基礎上建立的，如今數字回歸現實，政策理當也要回歸調整，不過，這並不表示美國，將進入全面性的通縮或工資下滑期。恰恰相反，川普政府大規模移民驅逐行動所造成的結構性缺工，正在部分行業推升薪資壓力，尤其在基層部門，工資可能仍將持續走高。
所以我的判斷仍是，聯準會將展開時間極長的緩降息之路，可能在未來幾次的降息過程，又會讓市場失望，成為資產價格回調的理由，因為這種就業疲軟 + 工資堅挺的矛盾組合，將使聯準會未來的降息之路走得更加謹慎，它必須在支持經濟與防止通膨再起之間，尋求微妙平衡。
聯準會的獨立性還撐得住嗎？
根據上述經濟環境，聯準會雖然預估將採取緩降息，來保持就業和通膨的平衡，但是獨立性可能遭受大挑戰，尤其近期最高法院首席大法官約翰羅伯茲，裁定總統可解雇聯邦貿易委員會 (FTC) 委員，象徵著行政機關獨立性神話的崩解，也讓大家更擔憂聯準會的獨立性挑戰。
這個案例雖然目前僅屬於暫時性裁定，但其法律與政治意涵深遠，法院暗示只要涉及執行行政職權，總統原則上就享有任意罷免的權力。
這樣的司法思維，若全面推展到聯準會理事，將徹底改變央行理事的 14 年任期設計，並摧毀長久以來建立的不受總統干預的市場信心，到最後，貨幣政策的每一次升降息，未來都可能被懷疑，是為了討好當權者而非穩定經濟。
比如說，本週川普提名現任白宮經濟顧問委員會主席史蒂芬米蘭，出任聯準會理事，並經過參議院聽證同意，將參與下禮拜的 FOMC 利率決策會議。
過去我們提過，米蘭不僅曾公開批評政界干預聯準會，如今卻親自踏入相同路徑，更拒絕辭去經濟顧問委員會 CEA 的白宮職位，只是無薪留職，試圖同時佔據行政與央行的戰略高地，這樣的安排不僅違反過往聯準會理事去政治化的潛規則，也讓未來每一次政策決策，都籠罩在白宮指示的陰影下。
當然，這樣的政治操弄不僅限於人事任命。川普政府還藉機炒作聯準會總部翻修預算、針對拜登任命的理事 Lisa Cook 提出房貸詐欺指控，試圖在利率決策前將其撤換，若成功，聯準會七席理事中將有五席來自川普系統，幾乎足以左右所有政策走向，人事任命逐漸變成政策工具，聯準會的獨立性將從制度保障，變成政治共識。
同時，財政部長貝森特近日公開發文，批評聯準會就像實驗室外洩的致命病毒，必須重新限制其活動範圍，將所有經濟問題歸咎於央行，包括貧富不均、高通膨、銀行倒閉與房價高漲等，彷彿聯準會是美國經濟唯一的總舵手。
但事實上，聯準會目前的三項核心任務，控制通膨、維持就業、壓低長期利率，在數據上皆表現亮眼，核心通膨低於 1960 年代以來的均值、失業率控制在歷史平均以下、10 年期殖利率雖回升，但未失控，這些指標同時處於歷史低位。
舉例來說，下圖藍色代表核心通膨、黑色代表失業率、灰色代表 10 年期殖利率，在歷史上曾多次同時上升，特別是在 1970 年代的滯脹時期，與 1980 年代初期，保羅爾沃克主導的升息抗通膨期間，那三項指標，曾同時飆升至 10% 以上。
而相較之下，近十年間，即使經歷了 2020 年疫情爆發，與後續供應鏈通膨，這三項數據仍在 2024 年之後回歸溫和水準，這並非偶然，而是聯準會在執行貨幣政策時，持續進行調控、升息、壓抑需求，所帶來的結果。
進一步將三項指標進行加總，創造出一個名為「Triple Mandate Index」的綜合指數，來呈現聯準會是否達成法定目標，會發現自 1960 年代至今，這個綜合指數曾在 1974 年石油危機，與 1980 年高通膨時期飆升至超過 30%，也曾於 2008 年金融海嘯期間反彈至 20%。
但進入 2000 年代後，特別是量化寬鬆政策全面展開以來，這個數字開始穩定下滑，目前甚至長期維持在 10% 以下，遠低於長期平均水平，這意味著，即便在面對複雜的宏觀環境與政治干預壓力下，聯準會至少在數據層面上，並未偏離其三項核心任務，而是將所有政策目標控制在歷史平均以下。
所以，問題不在數據，而在政治預期，美國選民對經濟的不滿，來自房價負擔與財富集中，而非通膨與就業本身，但要求聯準會負責這些問題，實質上就是擴張其責任範圍，讓一個未經民選的技術官僚機構，承擔社會正義任務。
從歷史脈絡看，聯準會確實有過多次政策錯誤，像是過早收緊貨幣政策導致衰退、過度寬鬆刺激資產泡沫，但同樣地，它也在多次危機中扮演穩定器角色，避免了大蕭條重演。
在 1998 年長期資本管理公司爆雷時，聯準會出手穩定金融市場，2008 年金融海嘯、2020 年疫情風暴，其緊急降息與量化寬鬆政策成功避免失業潮，這些歷史，無論功過如何，都說明一件事，央行應被授予足夠的操作空間，而非在政治風向下動輒得咎。
若真要檢討過去十年美國經濟治理的失衡，國會、財政部與總統才是主責者，不對科技業進行有效課稅、不改革房貸與建屋政策、不處理醫療與學貸成本，這些都遠超央行的職責範疇，貨幣政策能控制的是總體熱度，無法決定資產分配與社會結構。
然而，貝森特的批評並非真要改革聯準會，而是配合川普打壓央行的政治路線。在川普多次公開呼籲降息、批評鮑爾遲鈍的背景下，這些學術語言的背後，是赤裸的權力角力，若未來最高法院再度放寬總統對聯準會理事的免職權，將徹底終結獨立央行這一百年制度的保險絲。
這樣的政治介入短期或可刺激市場上漲、配合選舉週期，但中長期將摧毀貨幣政策的預期錨定，若民眾與市場相信聯準會是白宮附庸，那麼任何通膨預期都可能瞬間自我實現，造成實體價格飆升。
這正是央行獨立性的價值所在，不是為了自我防衛，而是為了維護信任，信任若崩潰，利率工具將淪為空砲，金融穩定也將蕩然無存。
的確，聯準會改革仍有必要，其決策透明度、預測能力與政策傳導機制仍需提升，但改革必須在制度框架下進行，而非透過權力滲透與人事操弄來竄改本質。
聯準會降息後的美股
隨著勞動力市場趨緩，聯準會的降息之路即將展開，然而，市場對降息的反應正越來越分裂，有人認為降息等於救市成功，股市必漲，也有人擔心這反而代表，經濟已經撐不住了，是衰退來臨的前兆。
從巴克萊的歷史數據來看，降息本身從來不是市場表現的決定性因素，經濟是否陷入衰退才是，如果降息發生在經濟仍處於擴張期，那麼市場確實會迎來一波，穩定甚至可觀的漲勢，但如果是伴隨衰退發生的降息，那麼股票市場往往仍會走弱，甚至在降息後持續下跌。
當前的美國失業率已經來到 4.3%，雖然表面上還不算高，但已明顯高於前兩年的谷底水準。這正是聯準會開始釋出可能轉向訊號的重要依據，不是因為他們真的想降息，而是因為勞動市場的壓力開始浮現。
回顧過去 50 年，聯準會在暫停升息數月後，再次啟動降息的情境總，共有七次，其中有四次最終進入衰退 (1974 年、1981 年、1990 年、2008 年) ，三次則成功避開 (1995 年、2002 年、2003 年) ，兩種情境的市場表現，可以說是天壤之別。
在沒有衰退的降息週期中，MSCI 世界指數，從降息後一個月開始穩步走高，平均 12 個月累積漲幅可達 17%，而在伴隨衰退的情況下，股市即使反彈，也顯得疲弱，12 個月僅漲約 6%，而且經常出現前段重挫、後段修復的波動走勢。
要了解降息後行情，就不能不看失業率，在歷次衰退性降息中，失業率往往在降息後，仍持續攀升近一年，有時甚至達 2 至 3 個百分點，而若經濟沒有衰退，那麼失業率最多在降息後幾個月稍微上升，隨即開始下滑。
這種差異在市場上造成截然不同的價格走勢。降息後若失業率繼續升高，市場就會預期企業獲利將惡化、消費下滑，於是股價跟著修正，反之，如果失業率在降息後快速見頂、甚至反轉下降，市場則會提前慶祝經濟軟著陸成功。
現在的情況，正好介於這兩種狀況之間。失業率緩慢上升、但尚未明顯失控。所以我目前持續觀察，接下來 3 至 6 個月的就業數據，是趨於惡化，還是平穩回落，這將直接決定未來幾個季度，到底是單純面對庫存調整，還是深度衰退。
另一個對投資人而言，很關鍵的觀察點，是利率曲線的形態變化，在沒有衰退的降息週期中，利率曲線多半呈現牛市平坦化，也就是短端利率快速下行，長端利率卻相對穩定甚至回升，顯示資金看好未來經濟與風險資產。這種情況下，股票表現會非常好，尤其是週期性板塊 (像是金融、工業、能源) 更能吸引資金輪動進駐。
但如果降息發生於衰退環境，那麼曲線往往呈現熊市陡峭化，長短天期殖利率一齊下滑，反映市場擔憂經濟進一步惡化，這時反而是債券、黃金或避險資產表現更佳。
所以持續追蹤 2 年期 – 10 年期利差變化，以及短端利率對期貨市場預期的反應，這些信號就能告訴投資人，市場是期待降息帶來成長，還是已經轉為擔憂衰退。
跨資產的比較也不能忽略，在無衰退的降息週期中，股票幾乎全面跑贏債券，以美股來說，標普 500 在 12 個月內平均上漲 16%，10 年期美債收益率則幾乎持平，但一旦陷入衰退，情況就反轉，長天期債券表現反而優於股票，甚至帶來 8% 以上的資本利得。
那麼，這一輪降息週期會怎麼走？我的看法是，目前市場正在演繹軟著陸成功 + 降息支撐的樂觀劇本，但這個假設能否成立，完全取決於失業率是否在未來幾個月見頂回落。如果失業率持續升破 4.5%、甚至接近 5%，那麼市場就不得不重新定價，不再是預防性降息，而是被迫救市。
更現實的是，根據過往數據，降息的實施時間點，往往落後於失業率變化，等到聯準會真正動手時，股市早已提前定價，所以也不能等到新聞宣布降息才動作，要先看清失業率方向與利率曲線的訊號。
在目前這種微妙的轉折期，我的資產配置也進入了雙軌防禦＋機會尋找模式。一方面，我會保留一定比例的防禦型資產，如債券與現金，或是停止買入股票、預留現金，應對可能的經濟放緩。
更重要的是，這種景氣的拐點時刻，應該避免單一賭注式的策略，因為當下環境充滿不確定性，失業率上升幅度未明、消費數據轉弱初現端倪、企業庫存與獲利預警也不時出現，在這種環境下，太過激進與太過保守都不是好選擇，靈活調整與高度敏感反而是關鍵。
總結來說，降息本身不是答案，失業率才是關鍵。當市場興奮於降息時點臨近，投資人應提醒自己冷靜看待，因為真正決定市場走勢的，不是政策動作，而是基本面是否支撐風險資產續漲，而這個基本面的核心，就是就業市場能否穩住。
甲骨文 AI 狂潮
過去一週，AI 行情開始從科技七雄向外擴散，甲骨文 Q2 財報低於預期，但受惠樂觀的財測，股價暴漲超過 40%，這的確讓不少人跌破眼鏡，當 EPS、總營收、雲端收入全都低於預期時，原以為市場會給出一記響亮的耳光，結果掌聲雷動，市值瞬間增加 2,700 億美元，創下歷史紀錄。
細看這次財測，甲骨文搬出一份誇張的未來預期，宣稱剩餘履約義務 (RPO) 成長 359%，並推估未來雲端營收將從 180 億，一路翻倍至 1440 億美元。結果這場行情迅速蔓延至 AI 供應鏈，AMD、博通、Palantir、輝達等公司同步飆升，連帶推高整體 AI 概念股的本益比水準。
這次暴漲，讓甲骨文本益比來到 48 倍，創下 2001 年以來新高，甚至超越部分晶片與模型企業，這對長期被視為老派資料庫公司的企業來說，很明顯是投資人對他的業務能力的全面重估。
這次股價也創下公司史上第三大的單日股價跳升，僅次於 1987 年與 1992 年的歷史紀錄，但當時市值僅數十億美元，遠不及今天 7000 億的基礎。
然而，暴漲背後真正值得深思的，是 AI 雲端需求，是否真能如甲骨文所預期的年年翻倍？細看過去三年，美國四大雲端業者 (AWS、Azure、Google Cloud、Meta) 2022～2024 年的資本支出總額為 4770 億美元，預期在 2025～2027 年，進一步暴衝至 1.15 兆美元，等於平均每年 3800 億美元以上，這些支出主要流向 GPU 伺服器、資料中心、電力設施與網路交換系統。
甲骨文若能在其中吃下 10～15% 市占，確實有想像空間，然而這個邏輯也存在三個風險，第一，AI 模型邊際效益遞減，企業支出若無法轉化為生產力，很可能會提前收手。第二，中國 LLM 發展進入低價複製階段，AI 算力未必再需要高價美國雲端供應商。第三，最根本的商業模式是否成熟，依舊未解，AI 採用率在企業端仍低，許多落地應用尚處於試驗期。
更重要的是，這次的 AI 榮景，也暴露出很多外資預測報告，在 AI 時代的根本困境。以甲骨文為例，其 RPO 指引並非 GAAP 定義下的現金收入，而是一種未來可能實現的雲端使用額度承諾，等於是企業先預約了伺服器時段，但不保證一定會使用與付費，這與 OpenAI、Anthropic 等新創向雲端供應商包年包量購買算力的商業模式有關。
但大多數的外資報告，卻無法在傳統財報模型中，處理這種高度不確定性，只能根據現金流折現或預估 EPS 的方式試圖計算合理估值，導致過去幾季持續低估甲骨文、Palantir 等 AI 供應商的潛在利潤，進而錯過行情。
這其實不是第一次發生類似的估值錯配，2000 年網路泡沫時期，市場也曾一度放棄本益比與 PEG，轉向眼球數量、流量增速敘事指標，來定價企業價值。如今 AI 世代的投資人，可能更傾向將甲骨文視為美國 AI 國家隊中的基礎設施之一，只要 AI 熱潮不退，相關雲端供應商就能享受估值溢價。
這也導致創投與私募機構，開始全面重估未上市 AI 公司價值，如軟銀對 OpenAI 的估值已來到 5000 億美元水準，短短半年內幾乎翻倍，這種基於成長選擇權，與市場結構壟斷優勢的估值模型，或許更適合當前環境。
對於一般投資人而言，這種估值重估與分析失靈，帶來的風險極高，一方面，若用傳統財報指標選股，可能會錯過整個行情，另一方面，若貿然重押特定個股，也可能因為市場情緒一夕反轉而遭受重創。
因此，對我這種缺乏超額資訊的散戶來說，唯一可行的操作邏輯是主動擇時、被動擇股，透過 ETF 分散單一公司風險，同時在市場情緒恐慌時逐步建立部位。
AI 帶來的科技生產力，確實能在長期支撐極高的估值波動性，但短期價格起落難以預測，我們能做的，不是參與每一次狂熱，而是等待下一次低谷的重建機會，科技泡沫最終總會破裂，但價值，總在泡沫破裂之後重構。
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